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专家分析来年资本市场与经济走向景

2019-01-14 12:08:48

  专家分析来年资本市场与经济走向

  岁末年初,探问资本市场与经济走向

  资本市场助力中国经济腾飞

  龚方雄(摩根大通中国投资银行副主席)

  中国经济在过去三十年的发展主要就是靠改革,资本市场的出现也是解放和释放生产力的一个有效的途径。经济发展离不开改革,中国经济要由大变强,离不开资本市场的继续改革和创新。

  中国二十年资本市场的发展,是在全球经济跌宕起伏的大环境中不断推进的。亚洲金融危机后,中国不但没有从市场化改革、资本市场发展等方面退缩,反而抓住了这个机遇,大力发展。2005年以后中国资本市场慢慢走向了成熟,当时中国正积极推进银行资本化、银行体制股份化的改革,同股不同权、股权分置的问题变得非常突出。之后两年,中国开始勇敢地推进股权分置改革,这是让中国资本市场从少年走向成年的关键。而且幸运的是,这项改革发生在金融危机铁艺护窗之前,为中国渡过金融危机提供了有力的帮助。

  中国为何能在危机中平安渡过?有一个近发生的案例能够体现出中国资本经济发展的稳健步伐。金融危机产生的原因是有很多衍生金融产品出现,造成杠杆无限扩大,以至于金融风暴以后很多人对金融创新产生了怀疑。而中国在去年推出4万亿的刺激计划以后,经济开始逐渐稳定;继而推出融资融券、深圳的创业板、股指期货等等,使得资本市场改革又往前迈进了一步。这也是中国推进资本市场改革的难能可贵之处:一次百年不遇的金融风暴,使得很多人认为风暴由金融创新过度引起,并对改革、金融创新以及金融新产品出现怀疑。但是中国没有被这种怀疑所吓倒,国务院证监会积极推出上述几个金融创新步骤,在金融产品上丰富了资本市场的投资产品,丰富了很多金融机构风险管理的手段。

  可以说,中国经济在过去三十年的发展主要就是靠改革,以改革来释放和解放生产力,资本市场的出现也是解放和释放生产力的一个有效的途径。经济发展离不开改革,中国经济要由大变强,离不开资本市场的继续改革和创新。

  目前中国资本市场存在很多挑战,其中很重要的一方面就是资本发展面临瓶颈。未来十年中国经济成长动力会来自何方?我认为,重要的是坚持过去我们三十年如一日所走过的道路——市场化改革方向,扶持中小企业的发展,鼓励民众的创新和创业行为。但这些方面的发展,必须解决资金渠道的问题。此外,中国的金融业也亟待发展。中国的金融业、金融服务业或者整体服务业正处于朝阳产业阶段,其发展趋势与产业规模相比极不匹配。

  为什么这么说?中国过去企业的资金解决渠道主要来自银行的贷款,依赖间接融资,直接融资占整体融资规模很小,大约只有10%。而在发达经济体中,一般直接融资占整体融资规模会超过50%。从这个角度而言,要将中国的经济改革推向深入,鼓励消费发展,促进服务业发展,必须要进一步深化资本市场的改革,因为服务行业主要是中小企业,而如果不解决中小企业的融资问题,经济转型将会遭遇不可逾越的瓶颈。

  在我看来,中国未来十年是成为“失去的十年”,还是“辉煌的十年”,资本市场是一大关键。中国与美国等发达国家相比,资本市场占据GDP的比重差距非常大。中国上市公司有2000多家,中国整个市场的市值20多万亿元,经济规模今年能达到接近40万亿元,所以中国资本市场的市值占GDP的比重仅60%左右。但是美国的上市公司1万多家,资本市场的市值占GDP的比重超过100%。从这个角度来说,中国金融产业拥有巨大的发展空间。

  过去十年是中国经济发展的黄金十年,中国成为了全球第二大的经济体。过去十年,中国经济主要是靠外贸和房地产双轮驱动,如今这一发展模式遇到了瓶颈。未来经济发展动力会来自哪里?出口可能仍然是中国发展的一个发动机,但是可能不会像过去十年这么重要。服务业以及消费行业将成为中国未来经济成长领域,主要包括服务业、金融、教育、医疗保障、旅游、消费等等方面。

  希望对过去二十年资本市场的回顾可以帮助我们展望未来,寻找中国未来经济的可持续发展模式。希望在未来的发展中,资本市场能在调配资金、调配资本,在资源配置等方面起到更加重要的作用。

  通胀背后的政策影响

  华民(复旦大学世界经济研究所所长,教授)

  让中国经济保持可持续增长就要保护市场力量,鼓励企业家创新。社会要给企业家以良好稳定的创新环境,以创新推动经济进步才是持续健康的发展之道。

  通货膨胀是当前中国宏观经济的热点问题之一。针对这一话题,我想给大家谈谈中国的通货膨胀的成因,以及在治理方面的个人观点。

  通货膨胀重要的论点之一,就是“流动量过剩导致通货膨胀”。大部分经济学家认为,从货币数量方面来看,有钱就有通货膨胀。货币供给过多,流动量过剩,如此贪爱超出了真实市场的货币需求,则会导致物价上涨。

  首先,菲利普斯曲线表明,失业可以代替通货膨胀。2008年金融危机至今,大部分西方国家都处在失业率很高的经济状态,而从该理论上来讲,不应该存在通货膨胀。另外,从长期菲利普斯曲线来看,工资与物价是相对的。讨论今天的通货膨胀,就不能呼吁政府出台有关涨工资的政策。

  关于通货膨胀和通货收缩哪一种更好的问题,我认为如果有存量失业的时候,通货膨胀比通货收缩好。因为通货膨胀可以激励投资、增加就业,可以带来经济增长,而通货收缩会导致经济衰退。通胀导致价格上涨,工资上涨存在粘性、滞后的时候,投资就会增加,经济也会增长,从而使得就业增长,收入增加;在工资调整粘性的时候,利润下降,投资下降,经济也就衰退。从这点上看,中国存在一定失业的情况下,通货膨胀更加有利于经济增长。

  从全世界角度来看,美国采取量化宽松政策,并没有导致世界通货膨胀,即使危机以后继续降低利率,也没有产生通货膨胀。发达国家和发展中国家都会存在失业

专家分析来年资本市场与经济走向景

,实际经济体和潜在产出GDP差距缺口是一个经济衰退的缺口,不应该有通货膨胀。量化宽松的货币推行,不仅没有升值而且贬值了。

  管理纸币本位下,发生通货膨胀几率仍然小于发生通货萎缩的几率。世界上没有严重的通货膨胀,有的是通货衰退,通货紧缩比通货膨胀更可怕。中国本是一个不该有通货膨胀的国家。产出缺口长期来看为负,那么经济增长也就没有过热,并且都在安全警戒线之下。货币供应量从2008年以后财政注资到现在救市也存在下降,但是因为有通货膨胀,11月创收28个月新高,CPI达到了5.1%。三大曲线告诉我们,原来是资产泡沫进入房地产市场的资金,现在很可能已经退出,进入其他各种商品的炒作领域,随之带动物价上涨。

  现在对于中国通货膨胀的发生,大家看到比较多的解释有三种:流动性泛滥、成本推动、外部输入。点现在并没有得到数据支持;第二点上,中国劳动生产率近几年是下降的,工资是上涨的。在这种情况下,工资上涨是典型的成本推动上涨。但这一说法不能完全解释通货膨胀的指数基数上扬,不能完全解释通货膨胀的产生。很多中国经济学家说“外部输入”是一个重要原因,而统计数据表明中国进口量也在下降。另外,能源工业原料和价格都明显下降,所以外部输入型的通货膨胀也缺乏证据。

  我的研究得出的结论,产业紧缩和货币紧缩是导致通货膨胀的关键因素。这两大紧缩,把原来形成的固定资产不断变现,也就是产业资本不断变成现金,变成金融成本在空中盘旋,炒作一切的产品和资产,全面导致物价上涨。

  面对中国通货膨胀,我们应该如何应对?根据前面的逻辑,我提出一些政策方面的建议:

  1、变产业紧缩政策为产业刺激政策,让已经变现的金融资本回归实业,回归产业,这样经济才会繁荣。对外要回归固定汇如果你在这个世界上成长得随波逐流率,恢复利率平价,既不要升利也不要升值,如果流动性过多可以发展信贷。

  2、改革税制以使地方获得足够税收,防止地方政府推高地价,防止由土地引起的房地产泡沫。

  3、以充分就业作为目标。让中国经济保持可持续增长就要保护市场力量,鼓励企业家创新。社会要给企业家以良好稳定的创新环境,以创新推动经济进步才是持续健康的发展之道。

  与众不同的中国经济发展

  魏尚进(美国哥伦比亚大学金融学教授,国际货币基金组织研究部助理部长及贸易研究主管)

  过去几年里,国际金融危机使得世界经济一下子格局大乱。为什么说“天下大乱,形势大好”,是因为从中国的角度而言,中国有机会振兴成新的火车头。

  虽然上海现在是冬天,但是上海的经济却是少有的暖和升腾,是世界经济中毫无争议的领军经济。而澳大利亚是世界各发达国家之中少有的持续保持高速增长的经济体,在2007年到2009年的世界金融危机中,澳大利亚经济没有出现负增长,没有出现政府需要大量救助银行的情况。为什么澳大利亚在发达国家中有相对出色的表现呢?现在几乎所有资源丰富的国家,只要其政府治理还比较健康反力计,往往经济增长就比较健康,中国和澳大利亚是典型的例子。

  要讲今后十年世界经济的情况,首先要回忆过去几十年的情况。我平时生活在曼哈顿的小岛上,周围的同事邻居常常会感叹:过去世界经济很简单,美国是世界经济的火车头,美国感冒世界咳嗽;美元是世界经济重要的、的润滑剂,虽然美国经济只有世界经济的1/4,但美元作为一个储备货币,占世界各国中央银行储备货币总量的70%,处于垄断地位。在这样的格局下,世界经济很简单,谁出问题找谁负责,不出问题也知道谁是负责的。但是过去几年里,国际金融危机使得世界经济一下子格局大乱。

  大家一提到希腊,首先不是想到国家的名字,而是想到希腊的高债务。日本曾经出现世界经济史上高速增长的奇迹,现在却一蹶不振。为什么说“天下大乱,形势大好”,是因为从中国的角度而言,中国有机会振兴成新的火车头。中国对世界经济总量的贡献是美国的一半,是的增量经济体。很多领导人到中国来都会把中国放在前面,这是对中国的礼貌。我们EMBA学生雄心勃勃地说:今后要发展,一定不能缺少中国战略。那么,中国战略应该有一些什么内涵?

  我在EMBA教中国经济的课,学生越来越多,这反映出大家对中国经济越来越有兴趣,显示出了中国经济的发展在世界上的重要地位。如果将中国经济与美国相比,其增长速度是举世瞩目的,大概每七年翻一倍。中国人均收入占美国人均收入的比例,从建国一直到改革开放前基本在3%到5%之间徘徊。现在中国人均收入已经超过美国的20%,追赶速度是非常之快的。

  如果跟发展中国家相比,中国的增长优势更明显。在中国改革开放之初,中国比印度穷很多,但是中国由于增长速度很快,到了上世纪90年代初的时候,已经赶上印度水平,今天中国人均收入是印度人均收入的两倍。所以这30年虽然印度名义上也创造了经济奇迹,却被中国先是赶上,然后超过,然后差距越拉越大。

  今后十年怎么发展?目前世界各国都在摸索怎么走出近的危机,但是你作为企业一定要往前看,你要知道世界各国什么地方出现新的机会,哪里会有风险,怎样规避风险。企业要关注前瞻性的问题,政策研究也是如此,要知道怎么把有限的政治资源、财政资源用在刀口上,才能使经济强健增长。

  我们调查了30个经济发展体,得出一些比较有趣的结论:1、整个世界经济的领跑者是由新兴市场经济体和商品生产国组成,下一个十年是非常明显的属于新兴市场经济体,整体而言这些国家的增长速度远远高于发达国家。2、中国还会继续保持高速增长,很多人预测在接下来十年中年增长率在6%左右。这不是我的预测,这是哥伦比亚大学在中国工作的毕业生预测的。从总体来看,世界可能会出现新的增长奇迹,其中印度和尼日利亚的增长速度可以和中国媲美,甚至有可能超过中国。3、澳大利亚和加拿大被认为是今后十年前景的国家,因为它们是资源丰富型国家。由于新兴市场国家增长比较快,资源型发展国家(如澳大利亚、加拿大)能够得益。

  至于关键制约,各国不尽相同。整体而言,发达国家面临的主要挑战是政务债务、税率制及政府低效率。虽然好几个国家采取了高度积极的货币政策,高通货膨胀尚未成为严重担忧的变量。对于新兴市场经济体而言,阻碍他们严重的约束有以下几方面:政府低效、腐败和基础设施薄弱。各个国家面对的挑战很不一样,企业需要规避的风险也很多,需要采取的对策也不一样。

  一个问题,中国增长奇迹还能保持多久?要是在现场做一个调查,估计出来结果也会五花八门,有人悲观有人乐观。有一本书叫《TheComingCollapseofChina》,预计中国经济五年之内会垮掉,这本畅销书是2001年出版的,预测中国经济体存在大量泡沫,这是极端的悲观。还有一种非常乐观,说不远的将来中国要称霸世界。

  纵观世界经济史,经济学家一直在讨论到底怎么样冷静思考中国经济发展的今后十年前景。首先我们用传统经济学理论来看,中国经济增长速度应该放慢。理由很简单,所有国家经济发展增长的源泉归根到底只有两类,一类是创新,一类是赶超。什么叫创新呢?比如美国、日本、德国等国要实现增长,就要推出新的产品,或者新的工艺过程。对于一个典型的发展中国家来说,虽然增长源泉里面既有创新又有赶超,但是以赶超为主。赶超是因为劳动力便宜,这种情况下美国人、德国人、日本人做不到,劳动力便宜是重要的因素之一。创新要比赶超难,所以依赖创新增长的国家增长速度会慢一点,所有经济增长的奇迹只出现在新兴的经济体。这是经济学增长的基本逻果苗新品种辑。

  从这个基本逻辑出发,恰恰由于中国经济过去三十年的辉煌成就,使得中国经济平均收入水平和发达国家的平均生活水平差距越来越小,劳力成本差距越来越小,增长模型自然而然地要向创新密集型角度发展。拼成本拼劳力的话,比中国劳动力便宜的多得很,比如非洲、越南等。从这个角度来看,中国增长速度逐步下降在意料之中。

  但是我们不能以这样的传统理论结束今天的讨论。过去三年里,我也反复琢磨这个问题,发现经典的经济学理论忽视了另外的增长源泉,而这一源泉对于中国经济体却特别适宜,那就是性别失衡。假如这个社会应婚青年中出现男多女少的情况,老百姓往往会更加愿意含辛茹苦,勤劳工作,企业家精神和创业活动将会更加活跃。

  中国股市还有多少机会

  李迅雷(国泰君安证券总经济师、首席经济学家)

  就目前而言,我们依然还是新兴市场。成熟市场并不是看时间长短、公司规模大小,而是有自身的评判标准。所以说我认为中国股市要走向成熟,还需要二十年的时间。

  过去二十年,中国证券市场波澜起伏,有风险也有机会。但说到证券市场,我想问一个问题:到底什么叫股市?股市跟经济关联度有多大?1992年的时候,当时股市规模小、关注少,股市的主要投资者就是一些黄牛,或者是一些集邮者、倒买倒卖的。股市被称为“猴市”,因为忽上忽下。

  中国股市为什么有这么多磨难,几十年涨不起来?是因为受到全流通问题的困扰。现在全流通问题基本解决了,目前来看股市跟经济政策之间的相关性还是比较大,跟经济周期相关性并不大,所以说我们的市场还是一个新兴市场,还是一个不成熟的市场。

  当然,中国股市现在已经成为全球第二大股市,我们GDP是全球第二大的经济总量。中国股市如果有二十年时间的话,肯定是全球大股市,这是没有任何悬念的。但是中国经济二十年以后,是不是能够成为全球成熟市场?我觉得很难说。我们的交易方式、交易手段在1995年的时候已经是世界了,但是我们的理念、我们的监管、我们的信息披露制度、我们的透明度,离成熟市场还很远。

  就目前而言,我们依然还是新兴市场。成熟市场并不是看时间长短、公司规模大小,而是有自身的评判标准。印度市场发展160年还是一个新兴市场;以色列公司虽然规模不大,但已经升级为成熟市场。所以说我认为中国股市要走向成熟,还需要二十年的时间。

  从投资角度来看,股市就是一个投资渠道,谈投资就不得不提估值。为什么我们股市表现那么差呢?因为大部分资金都到房地产上去了。

  在过去十年当中,低收入阶层的工薪收入涨幅低于社会平均涨幅,低收入阶层买不起房,只能买股票。买房子和买股票收益相差5倍,贫富差距在拉大。我刚刚完成一篇文章,编了六个指数,穷人商品价格指数、贫民商品指数、贫民资产指数、大户资产价格指数、富人商品指数、品指数。从这些指数中可以看出,我们在过去十年当中,货币流向跟财富分配是一样的方向。

  过去十年股市的表现主要受三个因素困扰:1、先天不足,一开始市盈率就很高;2、全流通问题没有解决,一直给投资者造成很大的心理压力;3、我们是新兴市场,公司治理水准还是比较低。

  明年会怎样?我认为明年上半年涨幅比较难实现,明年下半年可能会有一个机会,股市下跌空间不大,面临估值上升的机会。这是对明年指数的预测,明年怎么波动我确实说不清楚,也没办法做预测,大部分预测事后证明都是错的。

  股市是心态,投资在很多方面是受心理因素影响的,新兴市场的投资者受到心理影响更多,正因为这样才有行为金融学的诞生。其实,无论新兴市场还是成熟市场都会受到心理的影响。股市有很多的功能,讲得比较多的一是融资功能,二是投资功能。虽然中国股市的市值已经位列全球第二,但是通过股权融资方式的比重在过去十年当中,基本上没有什么提高,大部分还是通过间接融资实现的。这样很不正常。我们希望股票市场还应发挥其他功能,比如资产配置、调整结构、价值发现等功能。当然我们的市场还只是一个新兴市场,当一个市场还很不成熟的时候,达到那么高的要求还是很难。但是我们必须要不断朝这个方向努力。

  经济转型的短期矛盾与长期趋势

  郁义鸿(复旦大学管理学院产业经济系教授)

  目前转变经济发展方式已经刻不容缓,要调整结构就必须把增长率降下来。很简单,大家可以想象一下,一列高速列车在行进,要拐弯了不降速行吗?

  温家宝总理在年初的时候说,今年经济形势会是极为复杂的。在这里我用“雾里看花”四个字来形容现在的经济状况,特别是国内形势有很多“雾”,要想把短期矛盾和长期的趋势性的东西看清楚不太容易。

  我们现在关心的是通货膨胀到底有多少,CPI究竟有多高?我们可以判断,通货膨胀是肯定的。现在有个新词叫“管理通胀预期”,我认为这个词不太合适,因为有通胀了才有预期,通胀本身不出现老百姓是不会有通胀预期的。所以关键是管理通胀本身,不要让通胀出现。

  从长期来看,经济调整的结构对于中国来说是十分重要的。我个人觉得中国经济转型已经十分紧迫,不转型的话未来的发展会受到极大制约。中国的结构转型具有一种多重多元的特性,除了产业结构的转变,还涉及区域经济结构的转变、城乡有没有胆量勇敢地面对结构的转变、人口结构转变等很多方面,十分复杂。

  我国这些年的经济增长靠的是三驾马车,即:投资、出口、消费。从三者比例来看,消费的比例在下降,特别是在2000年以后一直往下走,而投资的比例不断上升。进出口方面,1990年以后出口顺差越来越大,我们的增长极大地依赖于出口。正因为这样,2008年11月份所有数据跳水,其中特别是出口数据跳水,因为美国、欧洲等国经济下滑,我们出口受很大影响。这种严重依赖于出口的经济模式,长期来讲是不可持续的。投资方面,比例一直在往上走,特别是近两年,应对危机保增长主要就是靠投资。

  中国的外汇储备看上去很多,到9月底我们有2.6483万亿美元的外汇储备。虽然没有外汇储备是个很大的麻烦,弄不好政府会破产,特别是有比较大债务的时候。但如果拿了很大一笔钱也很烫手,特别是持有八九千亿美元的美国国债。因为美元贬值10%,这笔钱就会缩水八九百亿美元,所以有人说这是货币战争。现在的风险是热钱继续进来,把经济泡沫吹大,然后一旦美国提高利率,美元指数往上走,形成一个很明确的趋势,所有的热钱全流回去的话,泡沫立马破掉,当年日本就是这样倒下的。

  另外,我们可以关注一下欧洲主权债务危机。去年10月初希腊债务危机,今年9月底是爱尔兰危机,两个国家政府总债务占GDP的比例分别为130%和94%,一般认为达到90%就有很大的风险。从这个层面上,中国应该有所警惕。

  明年将实施稳健的货币政策和积极的财政政策。我个人觉得,目前转变经济发展方式已经刻不容缓,要调整结构就必须把增长率降下来。很简单,大家可以想象一下,一列高速列车在行进,要拐弯了不降速行吗?

  这些年来,中国买什么,什么就涨价。在通胀发生之前,很多人再三强调我们不可能有通胀,因为我们有大量的产能过剩;但是恰恰忘记了通胀不一定是需求拉动的,而可以是成本推进的。中国现在大量进口原油、铁矿石、煤炭、大豆、粮食等,这些商品国际上全在涨价,成本上涨,国内物价就不可能不涨,这是全球性的。

  在当前的中国经济中,民工荒、收入差距扩大、拆迁引起的矛盾、通货膨胀、能源资源和环境的压力等,各种问题都在显现。我觉得中国经济转型的压力并不是美国金融危机带来的,金融危机发生之前中国经济就开始出现这些因素的变化,迫使我们转型。

  从长期来看,技术进步和创新能力是中国经济成功转型的关键,是长远发展基本的保证。其实,上世纪90年代中期我们就在提转变经济增长方式,当时很多人做了大量研究,但为什么成效不明显,是因为没到这一步,没有切切实实感受到资源环境的约束、劳动力成本的上升压力等,现在很多累积的问题都显现出来,形成各种矛盾。

  要推进中国的结构调整,中小企业是关键的主体,中小企业和民营企业是活力的。同时我们还要突破行业垄断、尤其是行政性垄断,要缩小收入差距。(本版为2010复旦大学EMBA同学会年会专家演讲摘登,主题分别为“中国资本市场二十年”和“2011中国宏观经济展望与预测”,由复旦大学管理学院主办。)

  稿件整理:(来雄石晓娟方芳顾妙恩)

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